近一两年来，投资人们逐渐形成了一个共识：无法跟上一级市场变化的玩家正在被迅速地淘汰；同时，有自己特色、能在充满不确定性的PE/VC市场发挥自己能量的团队也开始发光发热，这里面最具代表性的就是产业资本和券商私募子。
 
　　前者无需赘述，风险投资在中国的发展已经从原来的以钱投资为主，迭代至如今的以资源胜出为核心。有意思的是后者，券商私募子，顾名思义，是背靠券商运作的私募股权投资平台，它们正在成为中国PE/VC市场不可忽视的新生力量。天风天睿管理合伙人顾熙总结了两大特属于券商私募子的优势：牌照优势、人才优势。
   
　　如果调研如今创业者对投资人最大的需求，相信很多创业者的答案会是能真正帮上忙的投资人。随着多层次资本市场的完善以及全面注册制的实施，创业者更为急迫地需要一项全面且靠谱的上市规划服务，而这正是如天风天睿这样的专业券商私募子最擅长的：背靠全牌照券商，具备各种资本市场服务能力。
 
　　券商私募子究竟会成为中国PE/VC市场多大体量的玩家？这是本文想重点探讨的问题，而天风天睿作为其中的代表性玩家，或许我们可以从对它的剖析中窥见一斑。
   
　　自身的价值何在，对于任何投资机构来说都至关重要。这里的价值，一方面体现为投资平台的优势，一方面则是投资机构的独特打法。
 
　　顾熙的逻辑非常清晰，一级市场最大的特性是它高度的信息不对称，能最大化解决信息不对称的机构拥有更高的胜率，这也是天风天睿作为券商私募子的天然优势之一——天风天睿的母公司天风证券拥有强大专业的研究所（拥有200余人的研究团队），同时旗下86个营业部覆盖了中国大部分地区，这意味着上述两者能为天风天睿提供更全面的项目信息资源。
 
　　其次人才资源也同样是天风天睿这样的券商私募子的优势。懂产业、懂上市、能募资、覆盖区域市场，是投资机构普遍青睐的人才属性，而在券商研究所、投行、经纪部门中，有大量具备上述属性的人力资源。天风天睿寻找合规而高效的组织形式，将券商存量人力资源优势转化为私募子业务的生产力，已经初具成效。
 
　　如果以上几大优势是由天风证券为天风天睿带来的附加能量，天风天睿则正在用自己的方式证明自己。和大多数背靠国资的私募子比较侧重跟投的战略不同，随着业务发展的成熟，天风天睿如今基本上以领投为主。
 
　　v领投，在一级市场，代表了一家机构的话语权，天风天睿在逐步形成属于自己的话语权。“一级市场投资的魅力在于定制化，投资相关的结构、方案、权利、义务都由双方协商确定，有极大的自由发挥空间，考验了投资机构的整体统筹能力。如果只是跟投方，就基本失去了定制投资条款的权利，所以我们倾向于成为领投方或者联合领投方。根据被投企业的实际情况，逐条定制条款和方案是非常繁琐的工作，但一个平衡而合理的投资方案会产生巨大价值。”顾熙认真解释。
 
　　在制定投资条款方面，顾熙也有自己的理解。他表示，投资条款并非只是简单粗暴地争取回购权，更多的它体现了一家投资机构对于投资的理念——究竟投资的价值是什么？根据顾熙透露，天风天睿在与项目方制定投资条款时，遵循的原则包括：投资条款以激励创业者为主要方向，引导和督促创业者实现阶段性目标；里程碑事件条款可以多样化，例如对于科技类项目，可以是阶段研发结果；投资方案应尽可能保护出资人的利益，但不以削弱创业者的积极性为代价；预判未来可能出现的道德风险因素，提前进行限制。
 
　　“理想的投资方案，是在保护出资人和激励创业者之间找到平衡点，促使创业者把有限的精力和资金，集中在当前阶段最应完成的战略目标上，达到企业整体利益的最大化。”
 
　　多轮加仓亦是天风天睿的独特打法。对天风天睿来说，创始人的价值观是评判项目能否最终投资的重中之重，但价值观的判断是需要时间的，当认可了创始人的价值观，天风天睿会调动各支基金持续投资，而不是只投一轮。
 
　　天风天睿的价值观为自己赢得了相应的好成绩。据投中网了解，近3年里，天风天睿收获了7个IPO，其中2023年上市的某物联网项目正是其不断加仓的一个项目，2016年天风天睿投了第一轮，之后持续投资，直到上市。此项目也为天风天睿带来了可观的回报，浮盈超过7倍。
     
　　在募资难、退出难的大环境下，顾熙并没有表现得焦虑，这要归功于天风天睿稳定的LP结构，据顾熙所说，他们的LP复投率颇高，“在一些基金里面，有一两个项目退出后，LP基本上已经看到回本了，那么他们对我们会更宽容。对我们投一些早期的项目，他们也愿意承担这个风险。”
 
　　让LP安心，是每个GP都在努力达成的目标。天风天睿的策略非常简单——充分保障LP的知情权。提高与LP的沟通频率，在日常沟通中，将投资策略、投资思路与LP进行充分交流，并注重交流的深度，这是他们对LP尊重的表现。“虽然我们在后续的实际工作会麻烦一点，各个项目我们都得给LP全力地汇报清楚。但我们觉得长期来看这件事情是有价值的，LP会对你更信任，这一点是我们多年来一直坚持做的事情，虽然短期内麻烦了一些。”
 
　　注重LP之间的公平，也是天风天睿的特色战略。在基金运作过程中，会综合考量各支基金的投资策略、投资方向、行业、地理位置、投资期限等特点，公平地匹配与分配投资机会，不会区别对待任何一方。在选择项目上，也会对每个LP进行充分沟通和披露，如此“麻烦、繁琐”的做法为天风天睿赢得了长期、稳固的LP，甚至有机构出资人已经连续参与了天风天睿4支基金。
 
　　据了解，为了尽可能解决不同的LP给出不同意见的问题，天风天睿在成立某一支基金时，会更倾向由尽可能少的LP组成一支基金。当多个基金看重某个项目时，天风天睿会搭建专项基金归拢资金完成投资，以统一的股东身份出现，不增加被投企业的工作量。
 
　　对于当前“LP只看重DPI”的话题，顾熙并不完全认同。以天风天睿为例，顾熙认为，追求DPI只不过是LP不信任GP的一个表现，“一级市场的周期很久，若不在过程中维护好关系，失去信任感，出资人便只关注短期回款。”顾熙把话题拉回到了“信任”上，他表示，GP必须珍惜LP的信任，“出资人在不明确底层资产且没有兜底的情况下，同意将资金给你使用5-7年，可以说出资人就是最相信你的朋友，不能辜负这种信任。”这并不代表顾熙在逃避DPI的重要性，据投中网了解，天风天睿上海顾熙团队目前共管理六支基金，基金实缴总规模超7亿元。截至2023年6月30日，六支基金累计净值均在1以上，最高净值达3.26。
   
　　作为天风证券唯一的一级私募子，顾熙对自己和团队提出了更高的要求：尽量不参与抢项目。“如果一个项目已经到抢的地步了，就证明它是一个市场皆知、信息对称的项目，这往往不一定会有很好的收益，它肯定是个好项目，但它挺贵。所以过往来看，我们的精力不会花费在一个特别知名的项目，以及怎样去争取额度这件事情上。”
 
　　“我们希望投过的创业者，主动推荐其他靠谱的创业者给我们，这是对我们投资工作的认可，证明我们是个合格的机构股东。”
 
　　顾熙的理念投射了天风天睿对投后服务的重视。用顾熙的话说，他们在用长期主义做投后工作。对于投后，顾熙表示其中有两点：一是投行服务的前置，二是研究服务的前置。
 
　　即便全面注册制已经实施，国内上市的合规性要求都远远高于美股和港股；而这是很多创业者和投资人都没有特别重视的痛点。据天风天睿观察调研，有大量的企业发展很好，但由于创始人对上市缺乏足够认知，往往就是企业发展过程中会有一些小的偏离——这些都并非恶意，但的确影响了它的IPO进程。
 
　　“这可以理解为，在一个创业公司中间，保荐代表人这个角色的缺位。因为保代往往是IPO申报前才能确定的，所以在前期的合规工作中，企业需要有一个人来填补这块，投行服务的前置对被投企业能产生巨大价值。”目前，天风证券拥有近400人的投行团队，完全有余力来填补这个需求，“投行服务前置，提前为企业避开影响上市的各种障碍，是目前创业者反馈最好的投后工作。”顾熙说。
 
　　此外，研究能力前置亦是天风天睿着重打造的重点部分。天风天睿专注两大赛道——高端制造和医疗健康，两者都需要投资团队具备高度的专业背景，在天风研究所的加持下，天风天睿把这块投后工作开展地更为扎实。
 
　　以科技类企业为例，顾熙表示，他们会根据科技类企业的发展规律来进行判断和投资。比如一家科技类企业在发现了一个原理后，他是否能完成样机的制造，“这是我们在早期项目中最看重的，”其次才是成本下降、进行产业化的能力。产业化所需要的管理团队，在顾熙眼中，是天风天睿投后服务的范畴，作为一家投早中期的券商私募子，天风天睿将项目的产业化能力视为投资机构与创业者共同的使命。
 
　　在如今的共识投资时代，顾熙更希望天风天睿做一个为创业者提供价值的投资机构。他说，“希望由于我们的存在，提升创业成功的概率。舞台中央的永远是创业者，我们希望能在幕后提供一些支持。”多年积累的口碑，也使得天风天睿的投资业务渐渐进入了良性循环。“创业者认可我们后，会推荐我们给其他靠谱的创业者，成为了我们获取水下优质项目的独特渠道；早些年投资的创业者上市后，基于对我们的信任，也正在探讨与天风天睿成立产业基金，由被投企业转变为出资人。”
 
　　一级市场投资基金的平均周期长达5-7年，漫长的时间足以冲刷掉任何修饰，留下的是投资机构最真实的价值观。天风天睿坚持与出资人和创业者建立长期信任，形成良性循环，正如顾熙所说“信任是本质，成立基金和开展投资是信任的表现方式。”